FINANCIJSKA tržišta u 2026. godini svjedočit će događaju bez presedana. SpaceX, OpenAI i Anthropic, tri privatna tehnološka diva čija se zajednička procijenjena vrijednost približava vrtoglavih 4 bilijuna dolara (3.44 bilijuna eura), pripremaju se za izlazak na burzu u razmaku od samo nekoliko mjeseci.

Razmjeri ovog pothvata toliki su da zasjenjuju sve dosad viđeno i nameću pitanje koje si bankari, upravitelji fondova i obični ulagači postavljaju sa sve većom zabrinutošću: ima li tržište uopće kapaciteta apsorbirati sva tri diva odjednom? Odgovor je, čini se, potvrdan, ali uz značajne ograde i vjerojatno teško razdoblje prilagodbe, piše Euronews.

SpaceX prvi probija led

Prvi će javna tržišta testirati SpaceX, tvrtka Elona Muska za rakete i satelite, koja ovog petka cilja na debi na Nasdaqu pod oznakom "SPCX". Tvrtka je u veljači preuzela xAI, još jednu Muskovu kompaniju, u transakciji koja se u cijelosti temeljila na dionicama i koja je SpaceX procijenila na bilijun dolara, a xAI na 250 milijardi dolara. Time je stvoren entitet vrijedan 1.25 bilijuna dolara, a portfelju SpaceX-a dodana je i izloženost umjetnoj inteligenciji.

Prema dokumentaciji predanoj Komisiji za vrijednosne papire i burzu (SEC) prošle srijede, tvrtka je odredila fiksnu cijenu od 135 dolara po dionici, s ciljem prikupljanja 75 milijardi dolara (64.5 milijardi eura) uz valuaciju od otprilike 1.75 bilijuna dolara (1.5 bilijuna eura).

Sama mehanika ove odluke je neuobičajena. Tvrtke koje se pripremaju za izlazak na burzu obično odrede cjenovni raspon, dopuštajući potražnji investitora da odredi konačnu cijenu. SpaceX je tu konvenciju u potpunosti odbacio, objavivši fiksnu cijenu i prije početka predstavljanja ponude investitorima.

Prema više izvješća, ulagači upoznati s procesom opisali su ponudu kao potpuno drugačiju od bilo kojeg dosadašnjeg IPO-a, što i ne čudi s obzirom na to da se cilja na rekordno prikupljanje kapitala.

Ponudu predvodi Goldman Sachs, uz Morgan Stanley, Bank of America, Citigroup i JPMorgan Chase. Ako SpaceX prikupi planiranih 75 milijardi dolara, s lakoćom će srušiti dosadašnji rekord koji drži Saudi Aramco. Saudijski naftni div prikupio je 29.4 milijarde dolara kada je 2019. izlistan na burzi u Rijadu, a kasnije i iskoristio opciju dodatne prodaje dionica.

Promjena pravila

U iščekivanju izlaska SpaceX-a, financijska tržišta već se preoblikuju. Pružatelji indeksa revidiraju pravila za ulazak u referentne vrijednosti, pa su tako Nasdaq-100 i FTSE Russell smanjili potreban broj dana trgovanja za početak pasivnog uvrštavanja dionica s nekoliko mjeseci na samo tjedan dana.

S&P Dow Jones Indices prošlog je četvrtka objavio da "neće biti promjena u postojećoj metodologiji" te da neće slijediti taj primjer radi zaštite ulagača. Pasivne investicijske tvrtke modeliraju automatske kupnje koje će uvrštenje pokrenuti, izdavatelji ETF-ova žure s lansiranjem povezanih proizvoda, a banke su smanjile kapitalne zahtjeve za klijente.

Fidelity je, primjerice, minimalni uvjet za sudjelovanje u IPO-u snizio s 500.000 na samo 2.000 dolara.

Elon Musk navodno želi rezervirati čak 30% dionica za male ulagače, što bi im omogućilo dosad neviđeno širok pristup. U povijesti su u velikim IPO-ima mali ulagači dobivali tek 5 do 10% ponuđenih dionica.

SpaceX sudjelovanje malih ulagača opisuje kao prioritet, a Musk očito nastoji prikupiti likvidnost iz svih dostupnih izvora, s obzirom na to da je tvrtka dodala i upozorenje o riziku da bi veće sudjelovanje malih ulagača moglo potaknuti nestabilno trgovanje.

OpenAI i Anthropic čekaju u redu

U redu iza SpaceX-a čekaju Anthropic i OpenAI, dva dominantna igrača u utrci za razvoj nove generacije modela umjetne inteligencije. Anthropic, tvorac AI sustava Claude, prošlog je ponedjeljka povjerljivo podnio zahtjev SEC-u, samo nekoliko dana nakon što je zaključio krug financiranja Serije H vrijedan 65 milijardi dolara, čime je njegova valuacija dosegnula 965 milijardi dolara. Tim je krugom Anthropicova privatna procjena vrijednosti prvi put premašila onu OpenAI-ja.

Bankari navodno ciljaju na valuaciju Anthropica pri izlasku na burzu blizu bilijun dolara, što djelomično potkrepljuju i prihodi koji su u svibnju dosegnuli godišnju stopu od oko 47 milijardi dolara, u odnosu na 10 milijardi dolara prethodne godine.

OpenAI, tvorac ChatGPT-a, povjerljivo je podnio zahtjev krajem svibnja, uz savjetovanje Goldman Sachsa i Morgan Stanleyja. Tvrtka je u ožujku prikupila 122 milijarde dolara uz privatnu procjenu vrijednosti od 852 milijarde dolara.

Analitičari sugeriraju da OpenAI cilja na javnu valuaciju između te brojke i bilijun dolara, s planiranim izlaskom na burzu već u rujnu i prikupljanjem najmanje 60 milijardi dolara. Zajedno, očekuje se da će SpaceX, Anthropic i OpenAI u nekoliko mjeseci dodati tržištu do 4 bilijuna dolara vrijednosti, a ukupno prikupljanje sredstava moglo bi premašiti 200 milijardi dolara, prema projekcijama Goldman Sachsa.

Test za tržište bez presedana

Da bismo ove brojke stavili u kontekst, Goldman Sachs je ranije projicirao da bi cijelo američko IPO tržište tijekom 2026. godine moglo prikupiti oko 160 milijardi dolara. Samo ove tri tvrtke, ako ostvare svoje ciljeve, same bi premašile taj iznos. U razdoblju od 2016. do 2025. godine, cjelokupno američko IPO tržište prikupilo je ukupno oko 469 milijardi dolara, prema podacima Renaissance Capitala. Ove tri tvrtke u nekoliko mjeseci traže gotovo polovicu tog iznosa.

Ipak, postoji važan tehnički detalj koji ublažava neposredni pritisak na tržišta. Pružatelji indeksa dionica, uključujući Nasdaq i FTSE Russell, novoizlistane tvrtke ne ponderiraju prema njihovoj ukupnoj vrijednosti, već prema "slobodnom prometu" (free float), odnosno samo prema dionicama koje su stvarno puštene u javno trgovanje.

SpaceX će, primjerice, u početku pustiti u promet samo oko 4% svog ukupnog kapitala, što znači da će njegov početni ponder u indeksima biti tek djelić postotka. Pasivni fondovi koji prate te indekse stoga neće biti prisiljeni na trenutne masovne kupnje.

To mišljenje dijeli i Citi. U bilješci investitorima prošli tjedan, analitičar JP Coviello napisao je da val mega-IPO-a "izgleda velik u povijesnim razmjerima, no vjerujemo da ga tržište može apsorbirati", dodajući da će "početni ponderi u indeksima vjerojatno biti skromni i postupno će se povećavati".

Slično stajalište ima i Morgan Stanley. Eddie Molloy, globalni suvoditelj tržišta dionica u toj banci, opisao je trenutno okruženje kao ono u kojem se "IPO aktivnost razvija u mnogim sektorima, potaknuta fokusom ulagača na dugoročne, temeljne trendove", posebno ističući izgradnju AI infrastrukture te zrakoplovne i svemirske tehnologije.

Ugovori o ograničenju prodaje dionica dodatno će ublažiti pritisak. Većina udjela insajdera u SpaceX-u ne može se prodati najmanje godinu dana, a slične se odredbe očekuju i za Anthropic i OpenAI. Puni teret ovih uvrštenja na javna tržišta stoga će se osjetiti tijekom godina, a ne tjedana, što pruža određenu zaštitu od iznenadnog šoka likvidnosti.

Kako opravdati bilijunske valuacije?

Otvoreno pitanje ostaje mogu li se tražene valuacije opravdati temeljnim poslovanjem. Nijedna od tri tvrtke nije profitabilna u konvencionalnom smislu. Interne projekcije OpenAI-ja ukazuju na gubitke od 14 milijardi dolara samo u 2026. godini, dok Anthropic u drugom tromjesečju projicira operativnu maržu od oko 5%, što je skromno za tvrtku koja traži valuaciju blizu bilijun dolara.

Povijesne studije pokazale su da su tvrtke procijenjene na više od 40 puta svojih prihoda u pravilu imale lošije rezultate od šireg tržišta u sljedeće tri godine. SpaceX bi, s predloženom valuacijom od 1.75 bilijuna dolara, počeo trgovati s vrijednošću koja je više od devedeset puta veća od njegovih prihoda iz 2025. godine.

Protuargument skepticima temelji se na nečemu što je teže kvantificirati: mogućnosti da primjena umjetne inteligencije istinski transformira produktivnost na način koji dovodi u pitanje konvencionalne okvire vrednovanja.

OECD u svom ovomjesečnom Ekonomskom pregledu ističe trgovinu povezanu s umjetnom inteligencijom kao jedan od glavnih pokretača globalnog rasta, napominjući da bi se "učinak na gospodarski rast mogao pojačati ako bi se takva potrošnja pretvorila u trajno poboljšanje ukupne produktivnosti".

Organizacija priznaje da su "opseg i vrijeme dobitaka u produktivnosti povezanih s usvajanjem umjetne inteligencije vrlo neizvjesni", ali napominje da je povjerenje ulagača u te dobitke pomoglo održati povoljne tržišne uvjete.

Unatoč tome, neki analitičari i upravitelji fondova izražavaju sumnju. Istraživačka tvrtka Morningstar, primjerice, procjenjuje SpaceX na manje od polovice tržišne kapitalizacije od 1.75 bilijuna dolara koju traži u svom IPO-u. "Vjerujemo da će dugoročni ulagači željni sudjelovanja u budućnosti SpaceX-a imati prilike to učiniti uz veću marginu sigurnosti nego što će početna ponuda vjerojatno pružiti", stoji u njihovoj bilješci.

Oklada na umjetnu inteligenciju još nije u potpunosti dokazana. Ipak, dovoljno je vjerodostojna da su neke od najvećih svjetskih korporacija, uključujući Amazon, Nvidiju i SoftBank, već uložile golem novac u nju. Ono što je jasno jest da će nadolazeći mjeseci predstavljati jedan od najznačajnijih testova s kojima su se javna tržišta dionica ikada suočila.

Ako debi SpaceX-a podbaci, posljedice bi mogli osjetiti i drugi, a ne samo dioničari tvrtke. Tvrtke povezane s umjetnom inteligencijom već čine oko dvije petine ukupne vrijednosti indeksa S&P 500. Loš debi bilo kojeg od ova tri diva neizbježno bi potaknuo širu raspravu o tome jesu li valuacije u sektoru umjetne inteligencije općenito prestigle stvarne dokaze o uspjehu.